产业链触底反弹，“反内卷”驱动光伏板块估值加速回归

2025年6月底以来，围绕光伏行业“反内卷”顶层信号密集释放，港A股光伏板块也开始了持续性的反弹，而近期有媒体称国家相关部门即将发布“关于加强光伏产能调控的通知”，再度点燃板块投资热情。

智通财经app了解到，10月14日，相关主管部门或将发布一份加强光伏产能调控的通知文件不胫而走，推动光伏产业从“野蛮生长”迈向“高质量突围”。受此影响A股光伏产业链掀起放量涨停潮，不过以新特能源（01799）为代表的港股标的表现则相对平淡，之后几个交易日板块盘整消化信息。

实际上，光伏板块经过了连续四年的大幅回调，无论是A股、港股还是美股，投资标的估值缩水基本超过70%。2025年持续探底，但在6月份开始出现政策拐点，反内卷政策密集出台，为产业链价格带来支撑，在业绩反转预期下，三大市场的光伏标的大都出现了连续6个月的反弹。

2025 年的“反内卷”与 2024 年相比规格显著提升，且在存量过剩产能退出以及避免低价竞争等方面具有明显推进，这为光伏板块带来明显的估值支撑，而此次产能调控的政策预期较为强烈，周期性的投资机会逐步显现。

产业链价格止跌回升，“反内卷”有所成效

从行业趋势看，2020年双碳政策推出后，一系列支持补贴政策密集发布，光伏行业进入了野蛮式成长阶段，产业链价格也水涨船高。然而产能扩张速度远超过下游装机速度，导致产能严重过剩。以多晶硅为例，根据国金证券的研报，行业在投产 在建合计产能高达376万吨。在价格端，多晶硅价格于2022年最高超过30万元/吨，2024年价格跌破成本线，最低跌至3万元/每吨。

其实2024年我国顶层政策制定机构已多次传递出解决以光伏为代表的重点行业结构性矛盾，下半年中共中央政治局会议首次提出防止“内卷式”恶性竞争；2025年“反内卷”政策信号密集释放，工信部等六部委明确提出要打击低于成本价销售的行为，并以市场化法治化的方式推动落后产能有序退出。

从近期政策看，比如9月份，工信部、市场监管总局印发《电子信息制造业2025-2026年稳增长行动方案》，指出在破除“内卷式”竞争中实现光伏等领域高质量发展；国家标准《硅多晶和锗单位产品能源消耗限额》（征求意见稿）发布，不符合3级标准的企业将被限期整改，逾期未改或整改后未符合2级标准的企业将被关停。

在政策干预下，“反内卷”成效显著，行业供需关系持续改善，光伏产业链价格有所走高，9月多晶硅料、硅片、电池和光伏组件价格均出现上涨，其中多晶硅于今年6月至今主连期货价格涨超50%。不过多晶硅去产能任务依旧艰巨，截至9月底，国内在产多晶硅企业数量维持在10家，整体开工率保持相对低位。

从下游需求端看，光伏装机量仍保持高增长的态势，2024年中国光伏发电装机容量886.6GW，近五年复合增速为36.82%。双碳政策指引仍旧是光伏下游扩张的主要逻辑，预计未来仍保持中高双位数的增速，此外，储能系统能够解决可再生能源并网波动性与消纳问题，这也将推动光伏装机量需求的持续释放。

估值触底反弹，关注细分龙头机遇

供给侧严控产能，需求侧加大支持力度，驱动行业保持高增趋势，产业链价格止跌回升，这将为光伏板块带来全新的投资机遇。

光伏产业链包括硅料（通威股份、大全能源、以及新特能源）、硅片（TCL中环以及双良节能）、电池片（爱旭股份）以及一体化组件（隆基绿能以及晶澳科技），其中最核心的是光伏电池技术。头部电池厂商有望凭借TOPCon产能升级打破行业长期同质化竞争带来的盈利困局、率先走出周期底部。

不过受价格下跌以及行业内卷影响，光伏产业链大部分环节已亏损一年以上，2025年普遍巨亏。以上半年来说，细分板块龙头，包括通威股份、晶澳科技以及隆基绿能股东净亏损分别为49.55亿元、25.8亿元以及25.7亿元。相比而言，港股新特能源期间仅净亏损不到3亿元。 

新特能源亏损率较低，主要为该公司将业务触角延伸至下游需求端，光伏电站的建设及运营，带来一定的盈利贡献，抵消了多晶硅业务的亏损。2025年上半年，该公司多晶硅业务、风能光伏电站建设以及运营收入贡献分别为13.68%、67.62%及18.9%，期间多晶硅毛亏损10.33亿元，而电站的建设及运营毛盈利合计14.23亿元。此外，该公司还有逆变器等电气设备业务，占比收入22.5%，毛盈利2.36亿元。

该公司紧跟政策趋势，在光伏产业链调整周期，近几年一直加大光伏电站的投入，坚持集中式、分布式与分散式电站开发模式多轨并行模式。今年加快推动准东3GW新能源项目建设，通过自用 外拓的形式持续带来业绩贡献。截至2025年上半年，该公司完成并确认收入的光伏及风电建设项目装机约1.35GW。

由于多晶硅业务占比较低，新特能源受产业链价格影响很小，反观同行却不同。比如以隆基绿能来说，同样有布局电站业务，但占比非常低，2025年上半年电站业务收入占比仅为3.54%，而光伏产品占比高达93.5%；又如TCL中环，光伏电站占比仅为0.76%，光伏硅片、组件以及其他硅材料占比超过92%。

总的来说，光伏产业链产能历经3年的过剩周期，但部分厂商仍坚持产能扩张，导致周期内产能消化并不顺利，而产业链价格也持续探底，产业链标的亏损严重。在行业的呼吁下，此次产能调控有望加速出台，将在供给侧对产能供给进行严控，鼓励技术攻坚推出更具效率的光伏电池，推动行业高质量发展，从而推动板块持续反弹。

从投资标的来说，隆基绿能及TCL中环等细分龙头由于业务贡献集中，对产业链价格敏感性高，估值弹性大，或在这波板块修复中获得更高的估值溢价，而以新特能源为代表的具备多元业务驱动业绩韧性，价格敏感性低，另外公司盈利能力强劲，利润率远高于行业水平，或为稳健投资者的首选。